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黄宪,杨子荣:中国货币政策会冲击到美国货币政策吗

  随着经济全球化和金融一体化的发展,以中国为代表的新兴国家经济快速发展,市场分工、国际贸易、资本流动等世界格局正在发生巨变,但与此密切相关的以美元为中心的国际货币体系却没有根本改变。在这样一个货币体系下,美国作为世界货币的发行国,其货币政策有着很强的外溢效应,然而美国实施货币政策却基本以实现自己的对内和对外经济目标,不顾及货币政策效应外溢对他国的负面影响。但是,伴随着中国经济总量的强大、中美经贸关系和金融关系的“辅车相依”、以及人民币国际化和影响力的日益彰显,我们质疑,中国仍然只是美国货币政策效应外溢的简单接受者的普遍结论。

  一般而言,货币政策溢出效应参与国大致可以分为三类:第一类,作为世界货币地位的大国,其货币政策实施具有显著的对外溢出效应(简称货币政策外溢国);第二类,经济对外依存度高,但仅作为世界货币大国货币政策实施外溢效应的被动接受国(简称货币政策外溢接受国);第三类,经济对外依存度高,货币存在一定程度的国际化,与世界货币大国之间存在货币政策交互影响的大国(简称货币政策外溢交互影响国)。由于世界货币大国对货币政策工具的选择和使用会对货币政策外溢接受国变量产生影响,因此这些国家应该、也只能尽量考虑缓释措施。然而对那些货币政策外溢效应交互影响的大国,由于具备了在政策博弈中某种程度或基本对等的市场权力,它们则有可能、而且应该尽量采取对冲和博弈的策略,避免在于世界货币大国的货币政策实施中成为斯塔克尔伯格博弈的简单“追随者”,以维护自身的国家利益。

  国内外现有研究都分析和证实了美国货币政策对中国外溢效应的存在,但却忽略了中国货币政策对美国是否存在影响以及影响程度。伴随着中国经济的日益强大和人民币国际化进程的加快,尤其是人民币已成功加入SDR,人民币的国际责任自然增强,中国货币政策的外溢效应也必将被美国和其他国家高度关注。基于此,我们质疑,中国不再只是美国货币政策效应外溢的简单接受者,中国货币政策的实施对美国和其他国家的货币政策也存在不同程度的外溢效应。为了聚焦问题的核心,本研究仅仅研究中国对美国的影响。我们的质疑和由此进行的研究有逻辑地回答以下问题:中国货币政策实施是否对美国货币当局所控制的中介目标(利率和汇率)产生了外溢效应?如果存在,它们的着力点和程度的状态如何?它们的作用机理如何进行经济学上的解释?在此基础上,我们进一步阐述中国货币当局应如何思考运用中美货币政策外溢交叉效应的影响来维护自身利益的政策主张。

  本研究运用事件分析法,分别在贸易依存度和金融开放度两类依存状态下,从数量型与价格型货币政策工具两个维度,就中国货币政策的实施对美国利率和汇率中介目标是否构成冲击或溢出效应进行实证研究,得出五点结论:

  1.中国法定存款准备金率调整公告对不同期限的美国利率水平皆存在显著的溢出效应,而中国一年期存款基准利率调整公告只对部分期限的美国利率水平存在显著的溢出效应,但这足以说明中国货币政策的实施对美国利率水平确实存在着溢出效应;

  2.与央行存款基准利率调整公告相比,中国法定存款准备金率调整公告对美国利率水平的溢出效应更强,这与中国经济环境的现实状态相符。与美国不同,中国央行对商业银行各类存款全部实行统一比率的法定准备金率,因此相对美国而言,中国货币乘数效应大且稳定,它的微小变动都会导致货币供应量巨大的变化,因此中国数量型货币政策对美国的货币政策的溢出效应更强。另一方面,中国未完全实现利率市场化,经济主体对利率信号不够敏感,故价格型货币政策工具对美国货币政策的溢出效应相对较弱;

  3.无论是数量型货币政策工具还是价格型货币政策工具,中国央行的操作都对中美双边汇率存在着显著的溢出影响;

  4.美国对华贸易依存度和中国金融开放度的提高,会抑制中国货币政策冲击对美国利率水平和中美双边汇率水平的净溢出程度。

  5. 本研究证实了中国货币政策的实施会对美国货币政策中介指标变量产生溢出影响,但绝不等同于中国货币政策目前已经影响到美联储的货币政策决策。

  基于以上分析,本研究提出以下政策建议,第一、在美元长期还将是最强大国际货币环境下,面对美国动辄采取损人利己的货币政策,中国货币当局要充分研究中国货币政策对美国金融和经济溢出效应的机理和渠道,评估和衡量中国货币政策溢出效应对美国经济和金融的可能影响。第二、根据深度的研判和分析,考虑在未来多变和极端不利情况下,中国货币当局应该发展和丰富自己“战略性货币政策库”。第三、在大国竞合关系下,货币政策可以进行有效国际协调和合作的基础是,双方的货币政策效果都对对方产生足够的外溢影响,这也是能够取得竞合博弈均衡的基础之一。第四、中国货币当局与美国货币当局应展开经常性沟通,进行建设性同向的政策协调,避免中美大国之间的货币政策冲突,维护国际经济金融环境的稳定。第五、随着人民币的国际化加速和影响力的扩大,作为负责任的大国,中国也应该考虑针对国内经济实施货币政策的外溢效应。

  发表于《国际金融研究》2016年第1

发布时间:2016-03-17 浏览人数:
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